贵州茅台：降速换挡，多元放量为“飞天”疏压｜看财报

　　白酒龙头贵州茅台上半年“日赚2.5亿”，但增速放缓已成事实。

　　8月12日晚间，贵州茅台披露2025年半年报，上半年公司营业总收入910.94亿元，同比增长9.16%；实现归母净利润454.03亿元，同比增长8.89%。

　　面对渠道价格倒挂蔓延、库存堆积的行业寒流，贵州茅台上半年净利润增速回落至个位数，但总体发展态势依然向好。从主要经营指标来看，千亿级飞天茅台的领军地位不变，但正面临“量价”压力。不过，贵州茅台通过多元放量，缓解了单品依赖，交出了一份“降速但提质”的成绩单。

　　从近年来中报来看，贵州茅台上半年总营收9.16%的增速，为2015年来首次出现个位数的增幅。单季度来看，2025年一季度贵州茅台实现营收506.01亿元，同比增长10.54%；实现归母净利润268.47亿元，同比增长11.56%；二季度营收387.88亿元，同比增长7.28%；归母净利润185.55亿元，同比增长5.25%。

　　不过，白酒企业降速发展已是行业共识，贵州茅台即使作为行业龙头也早在年初时就审慎地将2025全年总营收增速目标下调至9%。即使增速放缓，贵州茅台上半年也圆满完成目标，体现了龙头发展韧性。

　　而且，从主要经营指标来看，贵州茅台上半年顶住了市场压力，做到了稳中有进。产品端，茅台酒依旧是贵州茅台保持增长的“压舱石”，上半年茅台酒营收755.89亿元，同比增长10.24%；系列酒上半年营收137.63亿元，同比增长4.69%。系列酒增速较此前有所下降，但贡献占比持续提高至15.4%。

　　渠道端，2025年上半年，贵州茅台批发代理渠道营收首次突破493.43亿元，增长2.83%；直销模式实现营收400.09亿元，同比增长18.63%。其中，“i茅台”实现酒类不含税收入107.6亿元，同比增长4.98%。国际化方面，上半年贵州茅台海外实现营收28.93亿元，同比增长31.29%。

　　值得注意的是，贵州茅台董事长张德芹上任以来对传统经销商渠道有所维护，再加上系列酒扩大招商，公司重启了部分区域招商等动作，上半年末贵州茅台国内经销商数量已达2280家，报告期内新增160家，净增137家，净增规模为近年最高。此外，公司国外经销商115家，报告期增加11个。

　　另外，在产能方面，上半年茅台酒基酒产量约4.37万吨，同比增长11.76%；系列酒基酒产量约为2.96万吨，同比增长30.40%。

　　2025 年，酒类产业进入新一轮政策调整期、消费结构转型和分化期、存量竞争的深度调整期， 形成“三期叠加”的局面。渠道商、终端商数量减少与渠道库存增加，名酒企业保价与市场价格倒挂等现象仍是市场关注焦点。

　　飞天茅台也正处在“量价波动”中。中国酒业协会发布的《2025中国白酒市场中期研究报告》指出，价格倒挂现象已覆盖60%的企业，反映出市场供需失衡与渠道压力的加剧。

　　报告还提到，自2022年以来，飞天茅台价格持续下跌，累计跌幅高达36.15%，渠道价已经跌破2000元。

　　今年初以来，散瓶飞天茅台批价稳定在2320元左右，4月开始震荡下行，并在6月下跌破2000元。第三方平台今日酒价显示，目前飞天茅台批价尚未回到2000元大关。

　　作为具有代表性的高端宴饮、公务宴饮用酒，茅台酒价格的大幅下跌也充分说明相关消费场景的巨大变化。二季度“新禁酒令”以及升学宴“禁办令”的出台进一步冲击了白酒消费，导致大部分酒企二季度动销下滑。从这一点来看，二季度增速下滑的贵州茅台，不会是个例。

　　上半年，贵州茅台合同负债55.07亿元，同比减少42.59%，一定程度上体现了其需求端压力。

　　为了疏解飞天茅台的市场压力，贵州茅台实施了控货稳价、调整飞天规格、新品放量策略。

　　首先是稳价，贵州茅台控制飞天茅台供给投放节奏，对直营销售制度进行改革。据悉，上半年茅台就收缩了多家直营店500ml飞天茅台酒直供业务。

　　此外，贵州茅台对飞天茅台规格进行“拆解”，以满足不同的消费需求。比如，3月，茅台1935宣布新增规格产品1.935L上市，6月飞天53%度1000ml装茅台酒正式上线i茅台。

　　近期，市场消息称贵州茅台将新增53度500ml飞天茅台酒整箱规格。据了解，贵州茅台曾在2023年四季度低调上线规格，但最初只针对精品茅台、珍品茅台等高溢价非标品，目前在售整箱飞天茅台以6瓶装与12瓶为主。

　　华创证券认为，贵州茅台推出四瓶／箱飞天版本，挖掘中秋潜在礼赠需求，渠道端各地联谊会联合经销商共同维护飞天价格，优化调货机制，协助市场消化低价库存。

　　在业内看来，原先一箱6瓶飞天茅台价格动辄上万元，改1×4规格后客单价预估直接降三分之一，对年份酒收藏来说，1×4规格也更易入手，流动性提升。

　　新品方面，今年以来，贵州茅台通过“i茅台”推出蛇年生肖酒、笙乐飞天、大阪世博会“走进系列”等多款新品。日前，贵州茅台酒正式上架“i茅台”。据悉，五星商标源于1954年5月1日茅台首次启用的“金轮牌”商标，这也是该款产品最大的卖点。此次上架纪念产品限额25568瓶，限定数字正是对应1954年至2024年间每一个日夜，单瓶价格定为700元，目前已被市场炒出10万元“天价”。