益智：别让违规减持成为A股4000点关口前的隐忧

　　遭遇大股东减持的上市公司股价演变并非单一模式，而是多种因素综合作用的结果。其典型路径可以概括为：“短期承压是常态，中期分化是主流，长期回归基本面。”面对汹涌的减持潮，理解其背后的市场逻辑并采取相应的投资策略至关重要。

　　浙江大学公共政策研究院研究员

　　浙江财经大学金融学教授、博士生导师

　　近期，A股市场出现了较为密集的大股东减持现象，这背后是市场回暖、规则调整和资本退出等多重因素的叠加。

　　截至2025年9月底，累计有1979家上市公司发布减持计划，涉及3597人次，预计减持金额将超过3800亿元。值得注意的是，在2025年5月至7月A股市场上涨期间，减持规模占全年比例的60%以上，7月单月就有700余份减持公告，涉及400余家上市公司。

　　减持行为呈现明显的结构性特征。电子、医药生物、机械设备等明星行业是减持的“重灾区”，特别是电子行业，其减持规模占A股总减持规模的近20%。

　　高位减持对市场抽血的力度要远远大于低位减持。股价在高位时，同样的减持比例套现的金额更大，对市场流动性的抽取也更明显。同时，高位减持，尤其是控股股东或实控人的减持，容易被市场解读为内部人对公司当前估值或未来前景持谨慎态度，可能引发跟风抛售。信号理论认为，在信息不对称的市场中，掌握更多内部信息的公司管理层和大股东，他们的行为会向外界传递关于公司未来前景的信号。大股东减持，最直接、最普遍的解读是一个负面信号。

　　股价可能被高估是大股东减持行为的核心负面信号。大股东通常最了解公司的真实经营状况和未来盈利能力。当他们选择减持时，市场普遍解读为：他们相信当前股价已经高于甚至充分反映了公司的内在价值，即“股价被高估了”。此时套现能够实现利润最大化。因此，减持公告通常会在短期内引发股价下跌，因为外部投资者会跟随这一“内部人”的看空信号而抛售股票。

　　上市公司未来增长乏力是大股东减持行为的深层负面信号。如果大股东对公司未来的业务增长、利润提升充满信心，他们理应继续持有甚至增持股份，以分享未来的成长红利。反之，减持可能暗示他们看到了外界未知的隐忧，如行业竞争加剧、核心技术面临挑战、未来订单不及预期、盈利能力可能见顶等。

　　现金流需求信号是对减持行为中性的解释，特别是大股东减持部分仓位时。大股东自身也可能因为流动性需求而减持。例如：个人财富配置、偿还债务、投资其他项目等。然而，在信息不对称的情况下，市场倾向于首先相信负面解释。即使公司发布公告称减持是出于个人原因，投资者也会怀疑这是“烟雾弹”，其可信度取决于大股东的一贯信誉和减持的具体细节。东方财富实控人沈氏家族近期的减持操作从58亿元询价转让获16家机构积极接盘，到累计超过120亿元套现资金定向投资科创领域，再到通过股权优化巩固公司治理结构，为股东平稳减持提供了良性范本。

　　控制权变更是大股东清仓减持的重要形式，其影响复杂。如果控股股东大幅减持，可能导致公司控制权结构发生变化，引发市场对公司战略稳定性、治理结构连贯性的担忧。但在某些情况下，如果是为了引入更有实力的战略投资者，则可能被解读为长期利好。年内股价暴涨近1900%的上纬新材是当之无愧的“2025年最牛妖股”。停牌核查20天后，上纬新材公告称3年内智元创新不会借壳上市，随后股价连续暴跌。在此过程中，其大小股东减持的情况是一个典型案例。原大股东SWANCOR萨摩亚为了快速出让控制权，选择了以相对市场价折价的7.78元进行协议转让。虽然总额巨大，但单价很低。小股东金风投资则精明地利用了控制权变更引发的股价暴涨，在二级市场以高价分批减持，实现了极高的单位股本套现效率。停牌核查大半个月后，此前连续15个交易日涨停的大牛股天普股份宣布，公司股票于10月16日复牌，该股也涉及大股东减持导致的控制权变更。

　　围绕着大股东减持，信息披露及其治理问题极为重要。2024年5月发布的“最严减持新规”核心条款与合规要点首先是预披露义务，大股东或者特定股东通过集中竞价或大宗交易减持的，必须提前15个交易日披露减持计划；其次是减持限制，新规为控股股东和实控人设置了“红灯”：当公司出现破发、破净、或最近三年累计分红低于年均净利润30%时，不得通过二级市场减持，公司涉及重大等情形时，控股股东和实控人也不能减持；最重要的是全面封堵“绕道减持”，对技术性离婚、融券卖出、转融通出借、协议转让后违规再减持等各类可能绕开监管的路径进行了全面限制。

　　2025年9月就有多家公司因信息披露问题收到警示函。同时，监管也在不断加强筛查力度。例如，针对可能通过协议转让方式进行违规减持的行为，下发了具体的筛查指引。在“最严减持新规”下，程序合规的减持是股东的权利，市场需要理性看待。但对于各类违规减持，监管已展现出“零容忍”态度，并配备了“责令购回、限制交易、行政处罚”等立体化监管措施工具箱。现在已经不是赚“信息差”的时代，而是安全地赚“诚信差”的时代，希望在上证指数4000点关口前，“买不完，根本买不完”的状况不要重现。