中金：首予知乎-W(02390)“跑赢行业”评级 目标价24港元

　　中金发布研究报告称，首予知乎-W(02390)“跑赢行业”评级，目标价24港元。该行认为公司社区生态健康发展、各业务线稳步推进，盈亏平衡路径已现;而在成本可控的情况下，推出合作自研“知海图AI”中文大模型，探索更多功能和可能性。当前市值参考账面现金及等价物有所低估，业务发展亦提供更大弹性。同时看好知乎C端业务增长潜力、盈亏平衡确定性及AI为社区带来的潜在增益。 报告主要观点如下： 商业化以优质生态为基础，B端C端双轮驱动。 该行认为，知乎社区在“生态第一”战略下健康发展，预计2023年内MAU有望达到1.2亿人。公司商业化布局从用户需求出发，与社区生态高度结合，实现好内容与好生意的相互转化，生态价值逐步释放。1)营销服务：整合广告及CCS业务团队提升营销能力，下半年伴随外部环境恢复有望重回增长，中长期来看内容营销趋势不改，仍具较大增长弹性。2)付费会员：会员付费率持续提升，收入高速增长并贡献稳定现金流，近期上线“盐言故事”加码短故事阅读，会员收入有望在供需双增推动下稳健增长;3)职业教育：通过外部收购完善课程体系，并利用AI技术赋能教育提效，收入占比快速提至10%，第二增长曲线逐渐清晰。 降本增效逐步兑现，2024年盈亏平衡可期。 该行认为公司盈亏平衡路径逐渐清晰，成本端，伴随收入增长，云服务及带宽、付款成本等类固定成本占比将下降，内容成本维持稳定，毛利率有望稳步提升至2024年55%;费用端，销售费用管控成效逐步显现，管理及研发费用相对稳定，考虑AI技术相关研发投入，预计2024年销售/管理/研发费用率有望降至35%/8%/16%，实现Non-GAAP运营层面盈亏平衡可期。 AI赋能社区体验优化，大模型打开价值空间。 4月13日，知乎发布知海图AI大模型，针对知乎社区进行多应用场景开发。该行认为，知乎社区内具有丰富优质垂类内容，通过AI赋能有望提升用户体验，释放内容价值;同时，其中文语料库定位在行业中具有稀缺性，基于应用及数据层优势训练大语言模型有望实现良好效果，打造行业领先的基础模型。