申万宏源证券：上调东方甄选至“买入”评级 目标价40.08港元

　　申万宏源证券发布研究报告称，随着东方甄选（01797）全面转型直播电商业务，伴随专场直播加密，高销售专场有望带动东方甄选及子直播间销售维持高增。但由于公司正在不断储备人才以提升竞争力，扩大业务规模，东方甄选的成本费用较为刚性，增速将略超收入提升，利润率有一定下行压力。因此，将公司23/24/25财年的归母净利润预测分别从11.38/13.84/15.93亿元下调至9.5/11.65/13.91亿元。通过STOP估值，得到新东方在线目标企业价值406亿港元，对应目标价40.08港元，上调至买入评级。 事件： 预计东方甄选在23财年（2022.6-2023.5）的收入将达到人民币47.5亿元，同比增长428%，归母净利润也将在23财年达到人民币9.5亿元，同比扭亏为盈。公司收入和利润的大幅增长，主要源于东方甄选在直播电商业务的转型，直播已经成为公司支柱产业。 ▍申万宏源证券主要观点如下： 历经淡季，直播电商业务韧性凸显。 23年春节后由于电商销售进入淡季，以及疫情防控放松后消费者对直播的观看和购买欲下滑，导致东方甄选各直播间GMV在3月环比下降20%至7.37亿元。日均GMV也从2月2，968万元分别回落至3月的2，378万元和4月的2，591万元。4月11日，公司公告向154人授出股份奖励3045.9万股，折算价值约8.88亿港元。 股权激励后，团队干劲显著提升，专场直播数在4月迅速提升，大型专场数从每月1次提升至每月2次，并保持每周1-2次小型专场。随着专场持续加密，5月直播GMV达到9.05亿元，环比提升16%，日均GMV达到2，918万元，环比增长13%，已重回2月销售水平。 自营品占比提升，收入增长亮眼。 根据灰豚数据，23财年下半年（2022.12-2023.5），东方甄选各直播间累计GMV达到52.2亿元．假设退货率10%，自营产品占比达到24%，平均带货抽佣率20%，对应下半财年直播电商销售收入将达到人民币19.37亿元，环比上半财年增长约10%。叠加全年预测货架电商销售收入约4亿元，预计东方甄选电商业务收入将在23财年达到41.03亿元。 随着自营产品占比在未来进一步提升，预计东方甄选电商业务收入将在24/25财年分别达到52.9/63.5亿元，3年CAGR达到537%。 线上培训业务稳健发展。 预计23财年，公司大学业务收入将达到6.10亿元（同比增长18%），机构业务收入3，505万元（同比下降40%）。大学业务收入增长主要源于上半财年疫情管控持续期间，线上教学凸显优势，大学业务稳健发展。培训人次预计在23财年达到68.3万人，同比增长14.5%。 核心假设风险： 东方甄选内容质量下滑，导致用户粘性下降，影响GMV；学历提升需求下降，大学生业务增长低于预期。