翔港转债754499申购价值分析

　　翔港转债(113566)对应正股翔港科技(603499)，转股价格：15.16元，信用评级：A+，申购代码：754499.申购时间：2月28日(周五)。

　　条款分析：评级低、债底保护性不强但平价高，有一定申购安全垫

　　翔港转债的票面利率分别为0.5%，0.8%，1.2%，1.8%，2.2%，2.8%，到期赎回价为118元(含最后一期年度利息)，期限为6年，面值对应的YTM为3.80%;债项/主体评级为A+/A+(联合评级)，以上清所 6 年期 A+中短期票据到期收益率8.26%(2020/2/26)作为贴现率估算，债底价值为78.17元，债底保护性较弱。下修条款为[15/30.90%]，有条件赎回条款 [15/30.120%]，有条件回售条款[30.70%，面值+当期应计利息]。当前股价16.60元，对应平价109.50元。综合看，该券有一定申购安全垫。

　　翔港转债对应的正股是翔港科技，2017年上交所上市。别看公司的名字中有“科技”二字，但其实和我们日常理解上的“科技”没啥关系，主营业务是化妆品彩盒、标签等包装印刷产品的研发、生产和销售，主要客户有联合利华、上海家化、雅诗兰黛、百雀羚、相宜本草等大型日化集团。

　　具体来说，彩盒是公司的第一大营收来源，占比达65%。所谓彩盒，就是我们日常所见的化妆品包装盒。标签是公司的第二大营收来源，占比约20%。所谓标签，就是贴在化妆品上的标志及标贴。

　　顺便说一下，2018年以来，发行可转债的包装印刷类公司有不少，如英联转债、华源转债、东风转债、合兴转债以及刚刚发行的奥瑞转债。不过，这些转债的主营业务还是有所差别的，奥瑞转债主要做食品金属罐，合兴转债主要做纸包装，东风转债主要做烟标，华源转债主要做化工罐，英联转债主要做易拉盖(食品金属罐的罐盖部分)。

　　业绩方面，自2017年上市以来，公司营收和利润基本处于原地踏步的状态。根据预告，公司2019年净利润为1450万元至2400万元，同比下降50.07%-69.83%，跌幅较大。这也是公司急于转型化妆品的原因所在。

　　好在，公司负债率较低(不到20%)，没有商誉，股权质押率也比较低。不过，公司对单一客户依赖性较高，第一大客户联合利华占到公司营收的30%左右。

　　上市定位与申购价值分析

　　翔港正股当前股价为16.60元，对应平价为109.50元，可参考相近规模、相同评级的银河(平价108.66元，平价溢价率7.46%)、三星(111.44. 7.51%)。我们的判断是：1、该券规模小，评级不高，大机构难以入库，预计筹码需求不高，上市定位可能;2、正股估值略高，且题材不够强力，中长期投资价值一般;3、条款方面，赎回条件为120%，可能会限制转债表现空间，但也能看出公司促转股意愿不低。综上，我们预计其上市首日平价溢价率在7%附近，对应价格117元左右，建议一级市场积极参与。