申万宏源：首予申洲国际(02313)“买入”评级 今年下半年有望迎来

　　申万宏源发布研究报告称，首予申洲国际(02313)“买入”评级，预计2023-25年实现归母净利润49.5/60.9/73.7亿元。公司是全球一体化针织制造龙头，现已形成国内外双一体化的大规模产能布局，深度绑定全球顶尖品牌客户，行业地位稳固。申洲国际长期服务于Nike、Adidas、Uniqlo等全球顶尖服装品牌，分享优质客户的成长红利，产能规模及一体化程度行业领先，短期需求扰动及成本压制因素逐步消退，看好需求恢复后其竞争力释放之下的中长期业绩增长。 报告中称，从全球服饰终端需求景气度看，运动服饰成长性优于男装和女装，且行业集中度更高，已经形成以Nike、Adidas为首的大众市场和以Lululemon等新兴品牌为代表的细分专业市场，大客户订单优势突出。而在经历了2021年供应链危机及2022年库存危机之后，全球顶尖品牌对供应链要求提升，对优质产能诉求强烈，FY22，Nike成衣供应链CR5进一步提升至54%，近几年Adidas成衣工厂数也低于疫前。申洲服务于全球运动龙头品牌，将受益于需求增长及行业格局优化。 短期看，公司需求及盈利的压制因素逐步转弱，客户去库已至中后期，下半年有望迎来业绩拐点。外需预期走弱及下游去库导致的订单收缩是当前压制业绩主要因素，22H2-23H1为下游运动品牌集中去库存的窗口期，导致订单、产能利用率远低于过往相对饱和的水平，进而拖累了短期利润率。跟踪下游客户终端动销及库存看，欧美运动服饰需求依然保持增长，通胀如期回落，而品牌商去库存也已进入到中后期，判断23H2将陆续迎来订单拐点，申洲作为头部供应商，订单有望率先恢复，一旦订单好转带动产能利润率恢复正常，盈利能力也有望重回高峰。 中长期看，申洲优质产能匹配客户诉求，核心客户合作深化、新客户加速放量，有望兑现β与α的双逻辑。当前纺织制造行业核心竞争力集中于一体化的产能供应，对比全球针织制造商看，申洲生产规模、国内及东南亚各自纵向一体化的产能布局遥遥领先，能够保证大客户的大订单交付，而日益成熟的面料研发能力能够实现为品牌商赋能，强化首选供应商地位。申洲前四大客户均为全球顶尖的服饰品牌，终端增速高于行业，随着东南亚一体化产能配套完善，在海外客户海外市场的供应链份额仍有提升空间。其他客户规模小，但客户优质、终端势头强劲，Lululemon量产首年订单规模达到4300万美元，23年有望实现翻倍增长，亦进入国货运动龙头安踏、李宁、特步供应链，且份额提升空间大，收入增速较高，21/22年国内客户合计收入增速达到30%/50%。